近日，第25屆聯(lián)合國氣候變化大會(huì )在西班牙首都馬德里召開(kāi)。來(lái)自全球196個(gè)國家和地區的近3萬(wàn)名代表參加了本次氣候大會(huì )，為解決當下人類(lèi)社會(huì )共同面臨的氣候危機建言獻策。氣候金融一直是氣候變化議題的重點(diǎn)。特別是在發(fā)展中國家，僅靠當地政府財力根本無(wú)法滿(mǎn)足綠色項目的資金需求。如何更有效得利用金融工具，最大化撬動(dòng)社會(huì )資本參與氣候減緩與適應的項目，是一個(gè)值得探討的問(wèn)題。盡管綠色債券市場(chǎng)在全球范圍內發(fā)展迅猛，但它已不再是亞洲以籌集私人資金促進(jìn)可持續發(fā)展的唯一債務(wù)融資工具。在過(guò)去四年中，可持續債券市場(chǎng)在市場(chǎng)規模上實(shí)現迅速增長(cháng)（2017年至2018年增長(cháng)26%，可持續債券產(chǎn)品發(fā)行額達到2470億美元）的同時(shí)，也實(shí)現了多樣化：新增了四種工具，可持續債券、社會(huì )債券、綠色貸款，和可持續發(fā)展相關(guān)信貸（或可持續發(fā)展貸款，或ESG相關(guān)貸款）。市場(chǎng)的絕對增長(cháng)和可持續金融工具的多樣化，應當被視為市場(chǎng)對可持續金融產(chǎn)品需求大幅增長(cháng)的證明。這些工具均可用于為氣候應急和綠色發(fā)展融資。
一、可持續金融工具梳理
（一）可持續發(fā)展債券
作為綠色債券的替代品，聯(lián)合利華于2014年發(fā)行了第一份可持續發(fā)展債券（2.5億英鎊）。國際資本市場(chǎng)協(xié)會(huì )（ICMA）將可持續性債券定義為收益專(zhuān)門(mén)用于資助或再資助綠色項目和社會(huì )項目（即具有明顯環(huán)境和社會(huì )經(jīng)濟效益的項目）的債券。因此，ICMA于2018年6月發(fā)布的《可持續發(fā)展債券指南》（SBG）與《綠色債券原則》具有相同的四大核心要素?？沙掷m金融工具之間的實(shí)踐標準化有助于新工具的發(fā)展，降低發(fā)行人的交易成本，無(wú)論是發(fā)行人是先發(fā)行綠色債券，還是先發(fā)行可持續發(fā)展債券。2018年可持續債券發(fā)行總額約為120億美元，年發(fā)行規模首次突破100億美元。此外，2018年，歐洲投資銀行（EIB）發(fā)行了5億歐元的可持續意識債券，旨在將影響報告和透明度的益處擴大到氣候變化之外，并用其收益資助高回報的水項目?？紤]到伴隨而來(lái)的示范效應和組織規模，類(lèi)似歐洲投資銀行的多邊開(kāi)發(fā)銀行（MDBs）的發(fā)行量的增加可以在未來(lái)通過(guò)其他多邊開(kāi)發(fā)銀行的作用繼續擴大市場(chǎng)發(fā)行量。
（二）社會(huì )債券
2015年，隨著(zhù)社會(huì )債券的首次發(fā)行，第二種可持續債券融資創(chuàng )新應運而生。國際資本市場(chǎng)協(xié)會(huì )（ICMA）將社會(huì )債券定義為其收益專(zhuān)門(mén)用于資助或再資助社會(huì )項目的債券（即具有明顯社會(huì )經(jīng)濟效益的項目）。2017年6月國際資本市場(chǎng)發(fā)布《社會(huì )債券原則》（SBP），開(kāi)始了社會(huì )債券標準化工作的嘗試。迄今為止發(fā)行規模的最大的社會(huì )債券之一是價(jià)值5億歐元的韓國住房金融公司社會(huì )保障債券，經(jīng)Sustainalytics驗證該債券符合《社會(huì )債券原則》。2018年，社會(huì )債券發(fā)行總額約110億美元，年發(fā)行額首次超過(guò)100億美元。
（三）可持續信貸
最近，由于綠色債券發(fā)行不足，無(wú)法滿(mǎn)足可持續投資者的需求，出現了致力于在資本市場(chǎng)之外以可持續方式籌集資金的貼標可持續債務(wù)融資產(chǎn)品。為了實(shí)現可持續性目標，綠色和可持續發(fā)展信貸的結構也得以發(fā)展。上述債券大多與規模和信用評級足以活躍于債務(wù)資本市場(chǎng)的大型組織有關(guān)，而可持續信貸則可以為中小企業(yè)、特殊目的機構、個(gè)人和其他小型實(shí)體服務(wù)。相比于可持續債券，可持續信貸的缺點(diǎn)在于，本質(zhì)上，與債券不同，可持續發(fā)展貸款是私人的，其報告水平不如債券嚴格。雖然債權人和債務(wù)人可以披露可持續發(fā)展貸款的條款，但這種行為并不是必須的。然而綠色債券幾乎是完全公開(kāi)上市，并附有外部核查的細節。
（四）綠色信貸
貼標綠色信貸市場(chǎng)始于勞埃德銀行2016年為英國綠色房地產(chǎn)公司提供的12.7億美元的專(zhuān)項貸款。然而，除了綠色信貸的官方概念外，銀行一直在向具有環(huán)境效益的項目提供貸款。例如，中國自2007年開(kāi)始計算其綠色貸款比例，目前已超過(guò)10%。綠色貸款的可持續性特征是基于其收益專(zhuān)門(mén)用于環(huán)境有益的活動(dòng)這一事實(shí)。因此，綠色貸款遵循與綠色債券類(lèi)似的框架。事實(shí)上，貸款市場(chǎng)協(xié)會(huì )（LMA）和亞太貸款市場(chǎng)協(xié)會(huì )（APLMA）發(fā)布了《綠色貸款原則》（GLPs），該原則與《可持續發(fā)展債券指南》一樣，以《綠色債券原則》為基礎，包括《綠色債券原則》的四大要素。弗雷澤地產(chǎn)在2018年首次將綠色銀團貸款結構引入亞洲，以提高公司的環(huán)境、社會(huì )和治理（ESG）評級，從而提高其未來(lái)發(fā)行綠色債券的幾率。盡管綠色貸款增長(cháng)迅速，但其2018年在可持續債務(wù)市場(chǎng)中所占份額最小，總額保持在60億美元左右。
（五）可持續發(fā)展相關(guān)信貸
可持續發(fā)展相關(guān)信貸主要指的是可持續性改善貸款，或ESG相關(guān)貸款。貸款條款與如何根據預先確定的可持續性因素（環(huán)境、社會(huì )、治理（ESG）評級或ESG相關(guān)指標）對借款人評分相聯(lián)系。企業(yè)的ESG評級通常由獨立的ESG評級方（如Sustainalytics）確定，鑒于ESG概念在研究ESG與財政績(jì)效的相關(guān)性問(wèn)題中的廣泛應用，選擇ESG概念作為框架。根據ESG的概念，為貸款選擇的變量因借款人行業(yè)性質(zhì)的不同而不同。如果借款人在借貸雙方事先約定的特定時(shí)間段內達到其ESG評級目標，則借款人將獲得更加優(yōu)質(zhì)的貸款條件，如大多數情況下的降低利率；反之，如果借款人的ESG評級在貸款期間下降，則利率上升。因此，區別于綠色、可持續性和社會(huì )債券發(fā)行或綠色貸款將主要質(zhì)量定為收益在特定的綠色、可持續性或社會(huì )項目上的適當支出，可持續性相關(guān)貸款與借款組織的整體ESG評級相聯(lián)系。從這個(gè)意義上說(shuō)，可持續性貸款可以成為提高組織可持續性績(jì)效的第一步，因為其活動(dòng)的一部分屬于通常所說(shuō)的“可持續”的活動(dòng)。
然而，可持續性相關(guān)貸款對ESG整體評級的關(guān)注也是該工具的弱點(diǎn)。環(huán)境金融的Roumpis and Cripps認為：盡管借款人常常樂(lè )于宣布他們發(fā)放了可持續性改善貸款，但利率實(shí)際的確定標準仍然模糊，尤其是相較于其他能夠產(chǎn)生ESG效用的可持續金融工具：基于對預先確定的一系列合格活動(dòng)收益的適當使用。因此，為了使可持續性相關(guān)貸款成為可持續金融更有效的低門(mén)檻入口，應正式確定并公開(kāi)披露如何衡量ESG的改進(jìn)標準。
可持續性改善貸款的概念是由ING和Sustainalytics率先提出的。2017年4月，荷蘭國際集團（ING）向飛利浦提供了10億歐元的首筆貸款，并得到了其他15家銀行組成的財團的支持。盡管發(fā)放可持續性改善貸款的做法最近才開(kāi)始，但這種可持續債務(wù)融資工具在2018年成果顯著(zhù)：2017年至2018年間，可持續性相關(guān)貸款年增長(cháng)677%，達到360億美元。雖然上述案例沒(méi)有一套指導原則，但在2019年3月，LMA發(fā)布了可持續性相關(guān)貸款原則，為債權人、債務(wù)人和核查者提供了指導和共同框架。
二、可持續金融工具的比較
雖然越來(lái)越多的可持續融資工具正在進(jìn)入市場(chǎng)，并且新型的可持續融資工具的份額正在搶占綠色金融的市場(chǎng)，導致未來(lái)綠色債券的市場(chǎng)份額可能會(huì )進(jìn)一步下降。但截至2018年，綠色債券仍然是最成熟的可持續融資工具，原因如下:首先，綠色債券和其他可持續融資工具相比依舊是占主導地位的；其次，甚至在2018年，與其他可持續融資工具相比，綠色債券的監管環(huán)境是最完善的。
事實(shí)上，盡管全球綠色金融市場(chǎng)整體增長(cháng)了26%，全年以可持續發(fā)展為主題的債務(wù)工具共融資2470億美元，但綠色債券發(fā)行仍占市場(chǎng)的73%以上(每年發(fā)行1822億美元)[1]。此外，綠色債券的發(fā)行可以追溯到2007年，而第一筆可持續性債券在2014年發(fā)行，第一筆社會(huì )債券在2015年發(fā)行，第一筆綠色貸款在2016年發(fā)行，而與可持續性相關(guān)的貸款在2017年發(fā)行。因此，針對綠色債券的監管舉措正處于高速發(fā)展階段，特別是在歐盟(EU)和中國，而在日本、印度和東盟也處于較好的發(fā)展狀態(tài)。最后，由于貸款市場(chǎng)的公開(kāi)性不如債券市場(chǎng)，一般來(lái)說(shuō)，綠色貸款和可持續性改善貸款（sustainability-improvement loan）的申請更難核實(shí)?？沙掷m性關(guān)聯(lián)貸款的另一個(gè)弱點(diǎn)是，可持續性改善貸款利率所依賴(lài)的ESG標準比判斷環(huán)境效益的標準更加模糊，即利用資金用途是否符合合格的類(lèi)別來(lái)判斷。因此，盡管所有可持續金融工具發(fā)展迅速，但綠色債券是亞洲政府、機構和企業(yè)為實(shí)現亞洲所需的可持續投資而能夠采用的最成熟、最合適的債務(wù)融資工具[2]。
表1：可持續金融工具的比較
來(lái)源：筆者整理
三、系列建議
（一）在歐盟、中國和ICMA綠色債券標準化的工作基礎上，全球綠債標準應進(jìn)一步和諧
羅塞塔石碑（Rosetta stone）概念通過(guò)使標準具有可比性從而使標準具有兼容性，這一概念具有足夠的靈活性，可以考慮到不同國家的不同政策重點(diǎn)。為了實(shí)現全球標準的協(xié)調，亞洲國家和東盟應根據歐盟和中國與ICMA對話(huà)設計的“羅塞塔石碑”框架，重新安排其綠色債券目標、活動(dòng)和技術(shù)標準。在此基礎上，他們可以建立更詳細的指導方針和法規。這種方法允許短期的透明性和更低的交易成本，同時(shí)為長(cháng)期的全球范圍內的完全標準化奠定基礎。
（二）基于現有的成功案例，政策支持應進(jìn)一步擴大。在強化對利益相關(guān)者的教育方面，亞洲國家可以借鑒印尼和中國的經(jīng)驗，建立綠色金融知識和學(xué)習中心
在財政支持方面，亞洲國家也可以效仿香港、中國和新加坡補貼核查費用的做法。在利率、項目擔保和項目開(kāi)發(fā)等方面的加強補償機制(如中國的省級機制)，一旦這些項目的結果更加明顯，就可以在整個(gè)亞洲地區更大規模地推廣。
（三）示范發(fā)行
應該借鑒中國國家開(kāi)發(fā)銀行(China Development Bank)準主權債券和印尼政府綠色伊斯蘭債券green sukuk等創(chuàng )新實(shí)踐，擴大示范性綠色債券的發(fā)行規模。亞洲其他國家的政府可以效仿這種做法，在本地和國際資本市場(chǎng)發(fā)行主權債券或準主權債券。此類(lèi)主權示范債券的發(fā)行提供了最佳實(shí)踐案例，并展示了發(fā)行綠色債券的潛力。示范發(fā)行的主體不僅可以是主權國家， 也可以是單個(gè)企業(yè)。
附注
[1] Bloomberg (2019) Sustainable Debt Market Sees Record Activity in 2018. Available from: https://about.bnef.com/blog/sustainable-debt-market-sees-record-activity-2018/
[2] While this is the case today, the entire toolbox of sustainable finance instruments should continue to grow as a whole, especially the use of in order bonds to access global capital should go hand in hand with loans to use the credit-driven financial systems of Asian countries.
[3]Bloomberg (2019) Sustainable Debt Market Sees Record Activity in 2018. Available from: https://about.bnef.com/blog/sustainable-debt-market-sees-record-activity-2018/
作者：
Mathias Lund Larsen 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院國際合作部負責人
翻譯：
于倩文 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院科研助理
馬 圓 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院科研助理
